第二点信息是从品种内的出厂价、批发价格比较。做高端产品一定要把品牌不断往上做，要么直接去涨价，要么通过产品结构的提升，推出高端产品，否则就会落伍。如果要涨价的话，要非常注意，涨价不能涨太快，出现价格倒挂的话就麻烦了，每次涨出厂价都要把批价、终端价顺好。五粮液消化两年才解决价格倒挂问题而复苏，那还是五粮液作为酒业大王很强大，经销商再亏损也不敢轻易放弃经销商资格，如果是个品牌力不行的公司，立马毙命。很多中低档品牌害怕价格透明，因为一透明、又控制不住窜货，其结果就是经销商无利可图，立马改做其他品牌，所以中低档品牌常常是城头变幻大王旗。茅台是始终让批零环节有钱赚的，甚至有少数年头茅台经销商在一瓶酒上赚钱赚得比公司都要多。茅台的出厂价最多一年提一次，提百分之十几，中间的价差全都是让批发环节赚。茅台为什么不快速涨价？它很审慎地确定出厂价与终端指导价，它比的是全国最低工资标准，说是让再穷的人也能买得起一瓶茅台。2013年后茅台批发价格大幅下行，但没有像其他白酒那样跌破出厂价。现在需求回暖了，茅台觉得经销商之前苦了三年，所以2016年底时就明确2017年内不提出厂价，2018年即使提价，也只提18%，还是给经销商留下很好的利润空间。茅台从长期合作、诚信经营的角度出发，厂商关系做得非常得好。

　　第三点信息，几个酒品牌间终端价格比较。2007年初茅台的终端价格超过五粮液，是茅台重要的一个经营拐点。尽管在2006、2007年茅台的股价表现不如五粮液，但是在实体层面，茅台的一个转折点就在于此。因为作为礼品消费也好，宴请也好，谁的酒价格更高，消费者就更要去买。从那之后，茅台的供求关系就越来越紧张，越来越多的人要去买茅台酒，所以茅台的零售价格就一骑绝尘。从那个时候开始，历史上也是复制了好几次，2007年一波，2011、2012年一波，现在是第三波，非常厉害。我在2007年发现了这个规律，茅台酒在价格上涨加速中，有一种自加强的机制，就是茅台酒的价格越涨，很多要消费的人旺季买不到，就淡季买，看着酒价格在涨，就开始囤，囤酒的风气就开始了。而且越是囤酒，供求关系越紧张，茅台就越涨价，越升值，渠道也参与到囤积居奇之中，这就是一个非常重要的自加强机制，在十年之前我写了一篇报告，叫《永远的奥古斯塔斯》。那个时候我突然就明白了索罗斯在《金融炼金术》这本书里讲的反身性理论。他当时讲的是信贷周期，其实也就是房地产的价值跟抵押品的价值不断的自加强过程。我在20年前上大学的时候读的，那个时候还不能很好地理解。十年之前突然悟明白了，再回过头来看他这本书，发现说得非常好，字字珠玑，索罗斯凭借实践总结的价格运行规律值得诺奖。

　　问：《永远的奥古斯塔斯》这篇报告主要内容是什么？

　　朱卫华：这篇2007年的报告其实研究的是更大的一个问题，就是资产泡沫。我们发现资产泡沫就是流动性的问题，就是货币太多了。我们当时研究了美国的艺术品收藏指数——梅摩指数。70年代开始涨，布雷顿森林体系崩盘的时候开始涨，一直涨。全球流动性泛滥就是这样，所有的资产都是在不断地涨。我当时研究了很多泡沫现象，包括400年前荷兰郁金香泡沫、南海泡泡，以及后来我们国内的炒普洱茶等，还总结了容易形成炒作的物品所应该具备的十大特征，其中中国白酒有一个很重要的特征就是，越陈越香！存储时间越长，价值越高，茅台自己也认可商品酒每多放一年，经销商可以多加10%的价格出售，茅台自己出的陈年酒也是一种价格指引，陈年的茅台酒第三方拍卖价更是迭创新高。

　　所有这些东西研究完之后，我发现在一个泡沫阶段，不能完全责于人性是贪婪的，因为人在那时候是被裹挟的，你不得不参与。因为你不参与，你不拥有这些资产的时候，你的财产是受损失的。荷兰炒郁金香时，谁家里要是没有郁金香，就会被别人看成没有品位，别人不愿与之交往，被排斥在社交圈以外。而且郁金香花色多样，越罕见颜色、价格越贵，迫着大家去追求炒作。你也许知道哪一天泡沫会破灭、结果一贫如洗，但是你那个时候不得不参与，只能希望自己有一天能够提早离场。另外，泡沫也有它好的一面，它也是一种资源配置。我们就发现荷兰的郁金香，400年过去了，现在虽然没有那么多的泡沫，郁金香却成了荷兰最重要的出口农产品，赚了很多的外汇。普洱茶原来是六大茶种里面最边缘的一个茶种，要不是有人去炒，不会有现在这么多的对普洱茶的研究和一整个体系。

　　面对流动性的泡沫，既然要参与，我们要做好的是分析泡沫的阶段，这样才能规避好风险。普洱茶是在2007年5月流动性宽裕的背景下崩盘的，我发现普洱茶有个新茶陈茶价格十年十倍的关系，意味着你囤一年的新茶，新茶要升值26%，超过这个十年十倍的关系，就说明陈茶的价值已经被炒得非常非常的离谱，崩盘可能就指日可待。当时发现茅台酒的普通酒（5年）和十五年陈的价格比例只有十年四五倍，没到危险比例，而且茅台酒实物二级交易市场也不发达。另外我们还关注绝对价格，找对标。普通茅台酒那时零售700块钱，我们认为茅台酒比XO便宜、不过分，XO的价格当时是在1000块钱，所以茅台2008年出现股价大幅调整的时候，我们仍然是在推荐茅台。XO现在是1400元，现在茅台酒要略贵一些。总之，不过分的话，茅台酒就有真实消费，过分高的话就会挤出真实需求，风险就大了。

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　　公允估值

　　问：不少投资者很早就投资了茅台，但他们秉持着巴菲特的价值投资理念，在2007年初就认为估值贵了，给卖出了。

　　朱卫华：茅台在2007年初动态五六十倍PE，确实很多人认为PE贵了，这跟现在的格局很像啊，这一轮也有不少秉持价值投资的人在400元（动态PE40倍）就退出了。不过价值投资理念运用起来不能太教条，我们发现茅台的批厂价差很大，即使一次提了百分之十几的出厂价，提价空间仍不小。茅台要提价，经销商是没二话的，一旦再提价（当然茅台也不会那么频繁提价），大把利润流进来，市盈率就可以下来。茅台现有业绩没有反映它的提价能力，我们如果把它的提价能力算到业绩里面去的话，2007年初那时动态市盈率是30倍，考虑到茅台的业绩还会持续超预期，我们继续强烈推荐。现如今如果考虑茅台的提价能力，今年的动态市盈率就只有20倍刚出头。2007年我们提了一个词“公允业绩”来考量提价能力，刚好2007年在讲“公允价值”，我就借过来用，市场非常认可，到了2007年底茅台市值冲到2100亿元时，以财报业绩计算的市盈率高达77倍。